רכישת אג"חים בתחום הנפט - שנה אחרי - היה רע לתפארת.

כשהתחיל המשבר במחירי הנפט ומחיר חבית הגיע ל 70 דולר , כתבתי בתחילת דצמבר 2014 על כך כי השחיטה במחירי חברות האנרגיה  יוצרות הזדמנויות הדומות להזדמנויות שנוצרו בענף הפיננסים במשבר 2008.

המעניין כי כבר אז כתבתי על אפשרות של "משבר מחירי נפט" בבורסות:

ליצרנים רבים לא תהיה יכולת קיום והמשמעות היא שהפסדי הון יתפשטו גם למשקיעים באג"ח HY בנפט וגז המהווים חלק לא מבוטל משוק ה HY בארה"ב ולמוסדות פיננסים שנתנו הלוואות  לטובת פיתוח שדות חדשים על בסיס בטחונות של שווי רזרבות. רק המחשבה על תסריט כזה מעלה את האפשרות לתגובת שרשרת בשווקים בדומה ל 2008 ששם המפולת החלה במשכנתאות לא תקינות וירידה בשווי הנדל"ן.

כתבתי כי לדעתי אין מקום להיסטריה, אבל השוק בכל זאת החליט אחרת.....
 
בגרף מעלה ניתן לראות כמה קשה הפגיעה בסקטור הנפט האמריקאי  - לא ניתן להשוות את היקף הירידה ומישכה לאף אחת מתקופות המשבר הקודמות בהיסטוריה.

באמצע ינואר 2015  כאשר הנפט הגיע ל 45 דולר לחבית , כתבתי על כך כי הגיעה העת להתחיל לרכוש אג"חים מתחום האנרגיה.

כתבתי אז:
 תחושתי היא  כי הגענו לתחתית או קרוב מאוד אליה, ומכיוון שאינני מנסה לתפוס תחתיות או שפל - אני מתחיל לקנות שלטעמי המחירים הגיעו לרמות שיאפשרו רווח נאה לאורך זמן.


בדיעבד אנו יודעים כי למרות הירידה של 60%  במחירי הנפט שהביאה למחיר חבית של 45 דולר, המחירים ירדו עוד כ 40% למחיר שפל של 26 דולר.....

כתבתי על מאפייני האג"ח שנרכשו:

 דרוג בתחום של Baa אך לא C ומטה , תשואה גדולה מ 14% כאשר המסוכנים יותר הם ברמה של 20% ויותר אך נראה שגם בפשיטת רגל קרן ההשקעה תהיה מוגנת.
 אך זה רחוק מלהיות מדוייק. ברבעון הרביעי של 2014 החברות יתחילו למחוק את שווי הקרקעות / עתודות נפט שהן מחזיקות , קשה לי לדעת כמה יוותר מההון העצמי. וכמובן פיזור בין בין הענפים השונים


ופרסמתי את האג"חים שרכשתי והסקטור.

AREX 7 06/15/21   - מפיקה יבשה

BAS 7 3/4 10/15/22 PAK6 שרותי נפט ארה"ב

CLF 5.9 03/15/20 /  פחם מטאלוגי

KEG 6 3/4 03/01/21 שרותי נפט בינלאומי

MHR 9 3/4 05/15/20 BAB8 מפיקה  פצלים

WTI 8 1/2 06/15/19 PAC0 מפיקה - ים

REN 8 1/2 05/01/20 AAB4 מפיקה - פצלים

SD 7 1/2 03/15/21 PAN9 מעורב - הפקה ושירותי נפט

SSE 6 5/8 11/15/19 8AB0 שירותי נפט

XCO 7 1/2 09/15/18 מפיקה - יבשה

חלפה קצת יותר משנה , מחירי הנפט והגז ירדו הרבה מתחת ממה שהמומחים בתעשייה חשבו כי סביר, ואפילו מתחת למחירם  במיתון הגדול של משבר 2008 כך שרכישת האג"ח הללו הופכת להיות לתרגיל בניהול סיכונים - לקחתי סיכון מחושב ולקחתי בחשבון כי  מחירי הנפט עשויים עוד לרדת  והניסיון היה לאתר אג"חים שגם בפשיטת רגל קרן ההשקעה תהיה מוגנת ועתה זה הזמן לבדוק מה ארע בתקופה של שנה:

AREX - חיה ובועטת, המחיקות יחסית קטנות , הגידור החזיק את החברה ב- 2015 , לחברה מספיק מזומנים "להתגלגל" את 2016 ו- 2017 , אין חובות לפדיון לפחות עד 2019 .

 BAS -  הצוות המנוסה מקטין הוצאות דרסטית , מתחיל לראות יציאה של מתחרים במקומות מסוימים, גייס חוב נוסף להגדלת הנזילות  - החברה תעבור את 2016 / 2017.

CLF - חיסלה את עסקי הפחם ונותרה עם עסקי עופרת הברזל שהתחיל להראות ניצני התאוששות מחירים. עוסקת באופן אינטנסיבי בהחלפת חוב נחות לחוב בכיר עם ריבית גבוהה יותר אך עם תספורת רצינית. אם מחירי הברזל יתייצבו  - החברה תחזיק מעמד , אם לא - תיכנס להסדר.

KEG  - צמצום רציני בהוצאות , יש נזילות , אין פרעונות חוב בשנים הקרובות - תחזיק מעמד 2016/2017.

MHR - כתבתי פוסט ספציפי על MHR  וכפי שהיה צפוי, החברה נכנסה ל CHAPTER 11 באופן מאורגן על מנת לבצע הסדר חוב להורדת המינוף.  קטגוריית  החוב שאני מחזיק תקבל כ 31% מהחברה לאחר ההסדר - שטרם אושר.
ההסדר לא אושר כי כחלק מההסדר, "חגורת ההגנה" על מחזיקי החוב  - מניות הבכורה - אינן מקבלות דבר בהסדר מכיוון שערך החברה נקבע ל 900 מליון דולר , בעוד שטרום ההסדר החברה הציגה שווי הרבה יותר גבוה. מחזיקי מניות הבכורה טוענים כי "דופקים אותם" והשווי נקבע פשוט על מנת לא לתת להם דבר.  על מנת לקבל את שווי הקרן שלי, שווי החברה לאחר ההסדר צריך לעמוד על 1.5 מליארד דולר , ואם אקח בחשבון הריבית ששולמה ע"י האג"ח - 1.35 מליארד.

WTI - החברה עברה לגרעון גדול בהון , למרות תזרים מזומנים חיובי להערכתי יהיה הסדר חוב ב 2016.

REN - ההון העצמי נמחק אך לחברה גידורים סבירים ל 2016 , החברה מכרה נכסים והקטינה חוב. סביר כי תשרוד את 2016 , 2017 בסימן שאלה.

SD - נכנסת להסדר בימים אלו ממש.

 SSE - ההון העצמי כמעט ונשחק לגמרי ומביא את החברה לרמת מינוף בלתי סבירה, דרוג החוב ירד ל Caa3  ותחזית שלילית , במילים אחרות - אם לא יכול שיפור ב 2016 , החברה תאלץ להיכנס להסדר חוב

XCO - לחברה הון עצמי שלילי אך היא עוסקת  בארגון החוב - מחליפה אג"ח ללא בטחונות באג"ח עם בטחונות וריבית גבוהה לטווח יותר ארוך בהליך הכולל "תספורת" רצינית. במקביל רוכשת חוב בשוק בדיסקאונט גדול  - האם אקרובטיקה פיננסית תספיק לחברה ? החלפות החוב קנו לחברה זמן והקטינו מאוד את הפדיונות חוב הצפויים עד 2019. השאלה הגדולה היא כמה זמן קנתה החברה שתאלץ להשתמש במזומנים לשלם ריביות.  אני מהמר שללא שיפור בשוק, לא יהיה מנוס מהסדר ב 2016.


מתוך 10 האג"חים, 2 בהסדר שאת תוצאותיו אינני יודע  אך שיעור ההחזר על השקעתי  צפוי להיות  משמעותי , 4 חברות תלויות במצב השוק בטווח הקצר ובסיכוי גבוה יכנסו להסדר ב 2016 ,  לחברה נוספת יש עוד אוויר לעבור את 2016 ואולי אף את 2017  ורק 3 חברות  מקבלות ציון "עובר" ל 2016/2017.

הלקח עד כה הוא לקח ידוע - אינך יכול לחזות תחתית והמציאות עולה לפעמים על כל דמיון. אך בהיבט הכלכלי האם כניסה לאג"ח חברות נפט במחיר נפט של 45 דולר היה צעד נכון בהיבט רווחיות (או לפחות הפסד מצומצם) נשאר כשאלה פתוחה להמשך.



האם עכשיו הזמן להכניס כסף נוסף לסקטור האנרגיה? לדעתי כן. החכמה היא לזהות אג"חים בעלי תשואה גבוהה שיוכלו לשרוד עוד שנתיים של מחירים נמוכים.

אם הייתי צריך לבחור אג"ח 1 מתוך ה - 10 לרכישה היום - הייתי רוכש את האג"ח של BAS , אך שווה לבצע בדיקה למציאת חברות אחרות על מנת לפזר הסיכון.