כיצד להפוך למשקיע עצמאי - פרק 1 - רצון

“I insist on a lot of time being spent, almost every day, to just sit and think. That is very uncommon in American business. I read and think. So I do more reading and thinking, and make less impulse decisions than most people in business. I do it because I like this kind of life.” 

Warren Buffett 

לאחר פוסט המבוא  שעסק במה זה בכלל משקיע עצמאי, יעסוק הפוסט הנוכחי בתנאי המוקדם הראשון  להפיכת אדם למשקיע עצמאי.

בראש ובראשונה ומעל הכל - רצון.

כל אחד יכול לטעון כי הוא רוצה להפוך למשקיע עצמאי , אך הכוונה היא לרצון עמוק - רצון שמגיע ממקום של התעניינות אמיתית  - לא בתהליך ההשקעות עצמו אלא התעניינות בעולם - מדע, טכנולוגיה, כימיה , ביולוגיה, בניה , קרנות פנסיה , תקציבי מדינות - למעשה כל נושא שניתן ללמוד ממנו ולהקיש לעולם ההשקעות.

מי שלא ניחן בסקרנות, ברצון וביכולת ללמוד אינסוף נושאים למעשה כל יום , כל היום - לא יוכל להיות משקיע עצמאי  - כי ניהול השקעות זה לא "ניתוח דוחות כספיים" ,  ניהול השקעות זה הבנה של העולם / סקטורים כך שהשקעה לאורך זמן תעלה יפה - תמיד אפשר להשקיע רק בתחום ספציפי שמתמחים בו  - אג"ח,  מסחר ממוחשב, מניות, חוזים עתידיים, ניתוח טכני , מט"ח וכו' - אך רק הרחבת אופקים שתאפשר השקעה במגוון נושאים תבטיח   הזדמנויות מספקות ופיזור.

 כמו הציטוט של באפט - אני יושב קורא וחושב - ולרוב המכריע של חומר הקריאה אין קשר ישיר עם השקעה ספציפית  - זה מטען ידע ומידע שמסייע להבין עסקים , מגמות עולמיות וסקטורים שונים בכלכלה - אך "הקריאה וחשיבה"  צריכה להתקיים כבר מהילדות  - חלק מהאישיות.

השלב השני של הרצון מגיע מההתעניינות בשוק ההון - הנאה מתהליך ההשקעה שלמעשה כרוך בלימוד, ניתוח, החלטה, ביצוע  ומעקב - גם כאן - יש ללמוד ולהכיר את התהליך, להתנסות בו, להתאמן להרוויח קצת, להפסיד קצת  - זה תהליך של שנים שרק מי שעשה זאת להנאתו , כתחביב רציני  יצבור את מטען הידע שיאפשר לו לעלות שלב.

השלב השלישי , הוא הרצון להפוך למשקיע עצמאי - כלומר להתפרנס מהשקעות בשוק ההון כעיסוק בלעדי - הרצון הזה קיים אצל רבים בצורה של "הייתי רוצה לשבת בבית ולהרוויח בבורסה" - זה לא מספיק.

הרצון צריך להיות מספיק חזק על מנת שישפיע על החלטות משמעותיות בחיים , ומספיק מוקדם מכיוון שתהליך ההפיכה למשקיע עצמאי הוא לא תהליך קצר ודורש הכנות - ולו רק בהיבט של יצירות הון מספיק למסחר שיאפשר פרנסה.

לדוגמה - נניח ורוצים "משכורת" של 8000 ש"ח נטו בחודש ממסחר בבורסה - זה 96,000 ש"ח בשנה - כלומר צריך להרוויח 120,000 ש"ח כך שאחרי מס רווחי הון (25%) יוותרו 96,000 ש"ח, למעשה נדרש להרוויח עוד יותר כי נרצה שקרן ההשקעה תגדל לפחות לפי האינפלציה.

בתאוריה , אם שוק המניות עושה בממוצע 11% לשנה , והאינפלציה היא 3% - כלומר תשואה ריאלית של 8% - צריך קרן של 1.5 מליון ש"ח על מנת להרוויח 120 אש"ח + אינפלציה שיותירו למשקיע "שכר" של 8,000 ש"ח בחודש והקרן תיגדל עפ"י האינפלציה.

ההון העצמי הזמין למסחר הוא "אמצעי הייצור" של המשקיע העצמאי והמתח בין צריכה שוטפת, העלאת רמת חיים  והצורך בשימור אמצעי הייצור הוא מבחן רצון לא פשוט.

הפרק הבא  - השכלה.

חברות המימון החוץ בנקאיות הקטנות - מלכודת או הזדמנות?

ממצגת שוהם ביזנס

אחד המגזרים בעלי פוטנציאל צמיחה גבוה בישראל הוא המימון החוץ בנקאי. הסיבה לכך היא חוסר התחרותיות והשמרנות במגזר הבנקאי מצד אחד ושינויים בחוק ורגולציה  מהצד שהשני הכניסו לבורסה מספר חברות  אשר עוסקות במימון עסקים לטווח קצר ונהנות משיעורי צמיחה ורווחיות מרשימים.

החברות נאוי, אופל באלנס , פנינסולה, שוהם, גיבוי ומלרן  מייצגות הקבוצה  כאשר 3 האחרונות הן קטנות וחדשות  בשוק ההון ביחס ל- 3 הראשונות ואגרות החוב שלהן נסחרות בטווחים של 20% -30% תשואה לפדיון.  

שוהם

מדורגת BBB  במינוף הון למאזן 19% , עם הון עצמי של כ- 60 מיליון ש"ח הצליחה לגייס  ב- 2019 , פעמיים וללא בטחונות:
אג"ח א' -  100 מיליון ש"ח בריבית של 4.6% ב- 4/19 .
אג"ח ב' - 100 מש"ח בריבית של 2.9 ב- 9/2019 .

כיצד מתרחש נס כזה? 

ב- 3/2019 השקיעה בחברה בית ההשקעות מור 7.5 מש"ח בעצמה  ובאמצעות כספים שמנהלת (ובהנחה ענקית על מחיר השוק)  ובמקביל קלטה חלק לא מבוטל מההיצע של האג"ח באמצעות כספי לקוחותיה, כפי שניתן לראות בדיווח על החזקות בעלי עניין מה - 31/3/2020: 

מור מחזיקה 28 מיליון ע.נ אג"ח א' ו- 25.5 מיליון אג"ח ב' , כלומר כ- 27% מחובה הציבורי של שוהם בעוד מור מחזיקה מעל ל- 5% מהונה העצמי של החברה!

שוהם א' - שער 88.64 תשואה 22.7% פדיון ב- 4 תשלומים החל מ- 6/2020 עד 12/2021.

שוהם ב' - שער 90 תשואה 27% פדיון ב- 3 תשלומים 9/2020 , 11/2020 , 

1/2021.

שני האג"חים קצרים , כאשר אג"ח ב' קצר מאוד.

גיבוי 

גיבוי חדשה בבורסה , מדורגת BBB והנפיקה ב- 4/2019 חוב של 51 מש"ח בריבית של 5% ממנו נותרו 44. לחברה הון של 35 מש"ח ויחס הון  למאזן של 21% אם כוללים שטר הון בעלים בהיקף של 8 מש"ח.

כמו בשוהם, גם בגיבוי מור השקעות מעורבת עד מעל הראש - 

באמצעות השקעה שביצעה עם גוף נוסף ב-   1/2020 קיבלו 10% מהחברה במחיר מניה המשקף 75% הנחה על מחיר השוק ובתמורה של 6.6 מיליון ש"ח המגדיל ההון העצמי ל- 41 מש"ח ובאופן לא מפתיע, מור, באמצעות כספי הלקוחות, מחזיקה 11.6 ע.נ מאג"ח החברה  -  26%.

גיבוי אג"ח נסחר בשער של 83, תשואה 24% ומשלמת 88% מהאג"ח ב- 5 תשלומים חצי שנתיים שווים החל מ 6/2020 ותשלום אחרון של 12% ב- 

12/2022.

מלרן

מלדן מתמחה בשוק הערבי, הנפיקה ב- 12/2019  אג"ח בהיקף 120 מש"ח   ונהנתה מהשקעה של עילבד השקעות המחזיקה 22% מהונה.

תיק האשראי  של החברה עומד על 300 מש"ח על הון של כ- 60 מש"ח כאשר נכון לדוח  31/12/2019 , 100 מש"ח מתמורת ההנפקה ישבה עדיין בקופת החברה.

האשראי למגזר הערבי מתאפיין ברמת בטחונות גבוהה ומינוף נמוך המוביל לשיעור נמוך של חובות אבודים.

מלרן אג"ח א' נסחר בשער 82 , תשואה לפדיון של 22% ונפדה ב- 4 תשלומים חצי שנתיים לא שווים החל מ- 12/2020.

שיקולים להשקעה 

השאלה הגדולה ביחס לחברות היא היקף הפסדי ההון הצפויים כתוצאה מאי קבלת תשלומים. אין דבר בהיסטוריה  של האשראי היכול לתת תשובה לזאת לכן כל אחד יכול לנסות ולנחש מספר אך יש מצד שני יש גם לקחת בחשבון את הרווחיות הגבוהה של החברות היכולה לפצות על כך ובעיקר , בעקבות תיק האשראי המאוד קצר שהחברות מחזיקות, את יכולתם להעלות הריבית ולהקשיח תנאים לאור משבר הנזילות במשק.

אני בדעה כי החברות בהחלט עשויות  להציג  הפסדים , לפחות בשני הרבעונים הקרובים , ויתכן כי שוהם וגיבוי יזדקקו להזרמת הון  אך ההסתברות לאירוע חדלות פירעון באג"ח הוא נמוך, אך לא בלתי אפשרי  למרות שמעלות מעריכה כי ההפרשה לחומ"ס תגיע ל- 1% בלבד ואני מקווה שהם צודקים....

באשר לשוהם וגיבוי, אינני יודע אם דרך הפעולה של מור  המשקיעה בהון החברה בהנחה ניכרת ובמקביל מחזיקה בחלקים ניכרים מהחוב הציבורי של החברה באמצעות כספי הלקוחות תניח את דעתה של רשות שוק ההון אם העניין יגיע לבירור יום אחד, אך אני משער כי כל הנוגעים בדבר יעדיפו לא להיכנס כלל למצב בו הדברים נבדקים לעומקם כי יתכן ויש צדדים נוספים לעסקאות.

מעבר לכך מתקיימת חוסר סימטריה מוחלטת בין תפיסת הסיכון של שוק האג"ח אשר מתמחר את האג"חים לחדלות פירעון  לשוק המניות הנותן מכפיל שוק / להון של מעל 9 לגיבוי ומעל 3 לשוהם המעיד על צפיית השוק להמשך הצמיחה ובוודאי יאפשר הכנסת משקיעים נוספים במקרה של קשיי נזילות.

לזכות שלושת החברות יאמר כי  הן רוכשות האג"ח שלהן בשוק. 

לאור זאת  בתשואות של 25% לטווח קצר כאשר למור השקעות אינטרס עליון  שהאג"ח ישולמו בשוהם וגיבוי והחברות מדורגות "בסדר" אני מוכן לקחת הסיכון ולהשקיע באג"ח כחלק מתיק אג"ח בסיכון מפוזר. 

היתרון בהיותו של אג"ח קצר הוא שתשלום בודד מוריד את החשיפה להפסד במקרה של כשל פירעון שבכל מקרה לא יגיע באופן מיידי כך שקיימת וודאות גבוהה לתשלומים של החודשים הקרובים.

אני מתייחס ל- 3 החברות כמקשה אחת, כלומר רוכש פחות או יותר באופן שווה בין החברות כך שההשקעה מתפזרת אך חשוב להעיר, הסחירות נמוכה....

0

כיצד להפוך למשקיע עצמאי - מבוא

“You’re neither right nor wrong because other people agree with you. You’re right because your facts are right and your reasoning is right – that’s the only thing that makes you right. And if your facts and reasoning are right, you don’t have to worry about anybody else.”

Warren Buffett

משבר הקורונה הוא גם הזדמנות 

פורסם לראשונה 4/4/2014



השאלה כיצד הופכים למשקיע עצמאי היא שאלה ששואלים את עצמם אנשים רבים במהלך חייהם -  ככל שאתה יותר קרוב לשוק ההון כך העניין הופך להיות יותר מטריד.

רבים עובדים בענף השקעות ומתפרנסים ממנו כשכירים או כבעלי עסקים שמנהלים כספם של אחרים - מנהלים תיקים, אנליסטים , סוחרים ורבים עוד יותר בעלי אורנטציה טבעית  לתחום ההשקעות - רו"ח, כלכלנים, מהנדסים , מתמטיקאים, וכו' , רבים עוד יותר משקיעים בבורסה חלק מחסכונותיהם , אך רק מעטים מצליחים לנטוש את מסלול העבודה הרגיל ולהפוך למשקיע עצמאי - אדם שמתפרנס מהשקעות בני"ע מכספו שלו - ללא לקוחות וללא כל עבודה או עיסוק נוסף.

השאלה הנשאלת היא ברורה - אם כל כך הרבה חולמים להפוך למשקיע עצמאי ,  - מדוע רק מעטים מצליחים? הרי לכאורה אין בעניין חכמה יותר מדי גדולה וגם ההון העצמי שנדרש הוא לא מחוץ להישג ידו של מי שרכש מקצוע מבוקש.

אז בכל זאת מה המכשול הגדול?

לדעתי אין זו שאלה של "מכשול" שצריך לעבור אותו , אלא יותר שאלה של תהליך  - כמו שיש הרבה רופאים שאין חולק שהם אנשים משכילים ואינטליגנטים אך רק מעטים , ביחס לכמות הרופאים הקיימת, מצליחים  להתפרנס רק מקליניקה פרטית, בדיוק כפי  שקיימים  ציירים או נגנים רבים , רק מעטים מהם ממש מתפרנסים רק מציור או נגינה וכך הלאה בכל מקצוע.

כפי שרפואה שונה מאומנות, כך ניהול השקעות שונה מיתר המקצועות ומציב סדרה של אתגרים / דרישות לאורך מסלול ההתפתחות המקצועית לצד תכונות אופי נדרשות שביחד יוצרים "משקיע טוב" .
המעבר מלהיות טוב בהשקעות למצב בו אתה הופך להיות משקיע עצמאי יותר קשורה לרצון האישי מאשר לכל דבר אחר - כמו כל אדם שמחליט לצאת לדרך עצמאית ע"י הקמת עסק בתחום בו הוא מרגיש שיש לו יתרון יחסי.

בניגוד לעסקים אחרים, משקיע עצמאי הוא לא "עסק"  במובן הרגיל של העניין - אין לקוחות, אין עובדים  אבל גם אין בוס ואין הנהלה והמדדים ל"הצלחת העסק" הם לא הכי ברורים  - אתה אומנם רוצה "להכות את השוק" ו"לעשות תשואה חיובית" אך לצפות לעשות זאת בכל פרק זמן  ובכל מצב שוק זו פשוט צפייה לא ראלית ולכן גם "שהעסק מפסיד" זה חלק אינטגרלי מהעניין.

בפוסטים הבאים בנושא אנסה לגעת באבני הדרך העיקריות בתהליך המעבר למשקיע עצמאי  -

• רצון
• השכלה
• ניסיון
• תכנון
• ניצול הזדמנות
• הערכות לעצמאות
• קפיצה למים

אשמח אם תשתפו מחשבות בנושא בתגובות

מקריבים המשק לחינם

כאזרח אני מצפה מהמדינה לפעול על סמך נתונים, גם בתנאי אי-וודאות והנתונים דווקא די ברורים:

מקומות העבודה אינם מוקד הדבקה לכן צמצום העבודה במשרדים ומפעלים הוא בעל שיעור אפקטיביות מאוד נמוך.

המקומות המדבקים שנסגרו:
 - בתי כנסת 24% (!)
 - בתי מלון - 15%
 -מסעדות - 12%
ישיבות+מקווה  - 6%
 - מערכת החינוך והגיל הרך - 6%
 - ארועים / מועדונים / תנועות נוער / חדר כושר - 7%

מהווים יחדיו 70% ממקומות ההדבקה.

מקומות שלא ניתן לסגור אך ניתן לפעול לצמצום סיכון ההדבקה:
קניות בסופר - 7%
מרפאות - 5%
בית אבות - 3%
מהווים 15% ממקומות ההדבקה 

חנויות וקניונים יחדיו מהווים 9%

היכן מקומות העבודה? בוודאי מסתתרים תחת "אחר" המהווה 2% בלבד.


שיעור ההדבקות הפך להיות לינארי , למרות הגידול החד בבדיקות והגיע העת לשנות את המדיניות , אם לא מחר אז בעוד שבוע  וזאת בהסתמך על היכולת הנבנית של ביצוע 30,000 בדיקות ביום - קצב בדיקות המאפשר בדיקת 10% מהאוכלוסייה תוך 30 יום בלבד או כל התלמידים במערכת החינוך תוך 3.5 חודשים. "שמיכה" כזו של כמות בדיקות תאפשר "כיבוי" מהיר של כל מוקד הדבקות.

מהי המדיניות בה יש לנקוט?

1. להטיל סגר על הישובים ושכונות בהם שיעור ההדבקה לנפש גבוה למנוע יציאה של תושבים מתחומיהן ובמקביל לעבור למשטר בדיקות פרסונלי ביישוב לזיהוי נשאים שיועברו לבידוד וכאלו שכבר הבריאו שיזכו "לחופש תנועה".
על הבדיקה להתחיל כבדיקה לכל בית אב אשר אם חיובית, כל המשפחה תועבר לבידוד מחוץ ליישוב. ובכך תקטן ההדבקה התוך ישובית.

2. להחזיר את המשק במשרדים / תעשיה לפעילות מלאה תוך הגבלות על חדרי אוכל והתכנסויות

3. לאחר הפסח "מוקדי ההדבקה" ימוגרו ברובם וניתן יהיה לפתוח הקניונים והחנויות תוך הגבלות על צפיפות, ללא הסעדה ובתי קפה.

4. החזרת מערכת החינוך , תחילה פנימיות והגיל הרך ובהמשך יתר המערכת תותנה ביכולת בדיקה מסיבית של מורים , סייעות, גננות ויתר אנשי הצוות . התלמידים המגיעים ממקומות שעדיין בעלי אחוז הדבקות גבוה יבדקו אף הם.

כאשר מערכת החינוך תחזור לפעולה ללא גידול בשיעור הנשאים, ניתן יהיה להחזיר את המשק לפעילות רגילה תוך נקיטת אמצעי זהירות למעט אירועים המוניים.  



בשעות אלו מפורסם כי משרד הבריאות יבצע בדיקות אקראיות לכל דורש בסניפים של רמי לוי בבת ים ובתלפיות בירושלים. זו כמובן מדיניות אווילית. מדוע לבזבז בדיקות באופן סתמי במקום להפנותם למקומות בהם אחוז הנשאים הוא גבוה? רוצים לבצע בדיקה אקראית? - תציבו עמדת בדיקה במרכז בני ברק ובמרכז ריכוז חרדי בירושלים וכך ניתן יהיה לקבל מידע טוב יותר על שיעור ההדבקה בקהילה שם ולהעביר לבידוד נשאים עוד לפני שיפתחו סימפטומים.

חילוץ אל-על - תשתית לחילוצים הבאים - כיצד לבצע?

משבר הקורונה רק בתחילתו וכבר נדרשות פעולות ממשלתיות לשמירת תשתית חיונים של המדינה ואל-על , כחברה ישראלית עצמאית בה למדינה מניית זהב היא תשתית כזו.

אין ספק כי על אל-על לבצע מהלך התייעלות עמוק  - החל בשכר ותנאים  , דרך מספר העובדים הקבועים וכלה בתהליכי ונהלי עבודה ודרישת האוצר להראות חיסכון של כ- 200 מיליון דולר בשנה בהוצאות תפעוליות היא דרישה סבירה וככל שתתממש רק מדגימה את בורות השומן הקיימים בחברה.

יחד עם זאת, חילוץ של חברה פרטית ע"י המדינה אינה יכול לבוא ע"ח העובדים בלבד אלא על הבעלים לתרום  - הן בהשקעה הונית והן בפיצוי המדינה באמצעות הענקת אופציות למניות בחברה במחיר מימוש סמלי בתמורה להלוואות והערבויות שהמדינה מעניקה המונעים פרוקה של החברה ואיפוס הון הבעלים.

למעשה מדובר במימוש הדומה לתוכנית TARP של ממשל ארה"ב ב- 2008 שחילץ את המערכת הפיננסית ותעשיית הרכב.

כמה על הבעלים לתרום ולאיזה אחוז מהחברה תקבל המדינה אופציות הינו עניין פרטני שצריך להיקבע אך ככלל אצבע המדינה צריכה לדרוש פיצוי של כ- 15% לשנה על הסיוע שניתן שיורכב בדמות ריבית על ההלוואות ורווח ממימוש האופציות ככל שתהיה התאוששות בפעילות החברה.

באופן זה תוכל המדינה לחלץ חברות פרטיות אשר נקלעות למשבר ואפיקי הסיוע הרגילים באמצעות מערכת הבנקאות או קרנות הסיוע אינן יכולות לתת מענה. מרכיב ההון לו תיזכה המדינה יאפשר רווחים בחברות שיצלחו המשבר ויקזז הפסדים בחברות שבסופו של דבר לא יתאוששו כך שבשאיפה הציבור ירוויח על הסיוע הממשלתי שניתן לחברות הפרטיות.

אילו סקטורים המדינה עשויה להידרש לחילוצם? 

הדוגמה הטובה ביותר היא חברת דלק, הבעלים של תשתית קריטית למדינה הנקלעת למשבר נזילות חריף. על מנת למנוע חדלות פירעון שתוליך להפסדים כבדים לפנסיות של הציבור ותסכן את פיתוח תשתיות האנרגיה במדינה על המדינה לבצע השקעה הונית עד לבעלות של 100% בחברה , אין ספק כי בטווח של שנים בודדות המדינה תרוויח יפה מההשקעה וכמובן תמנע "תספורות" לחובה של החברה.

דוגמה נוספת הינה חילוצים של חברות ייזום בנדל"ן בתחום הבניה למגורים שתבטיח השלמת הדירות ומסירתם לרוכשים תוך בעלות חלקית / השתלטות המדינה על החברה.

כל הסקטורים שנפגעו - מלונאות, השכרת רכב, חברות מימון וניכיון המחאות, תעשיה ושירותים צרכים להיות מועמדים לחילוץ ממשלתי - תרומת בעלים, הלוואות / ערבויות מדינה תמורת אופציות להון מניות במחיר סימלי.

אני אומנם משתמש במילה "חילוץ" אך מדובר בהשקעה בעתיד המשק - בשמירה על ידע / תעסוקה / תחרות  מצד אחד תוך סיכוי לקבלת תשואה פיננסית נאה לטובת משלמי המיסים מהצד השני.

משבר הקורונה - משמעויות למשקיעים - עדכון -3 - מה צפוי להמשך?

פוסט זה הוא השלישי במה שהופך להיות סדרה שבועית.

בשבוע שעבר כתבתי כי להערכתי ההסתברות לתסריט 2008 הינה 70% , גל הפניקה עוד לפנינו וה FED והממשל ינקטו בצעדים לשמור על הנזילות בשווקים.

התחזית התבררה כנכונה - יום של ירידות בשיעור של כמעט 10% בשוק המניות, VIX ברמות של 70+ הנושק לרמות השיא של 2008 והזרמת נזילות של 1.5 טריליון דולר לשוק ה- REPO ע"י ה FED  (מימון קצר טווח) היו אבני הדרך המרכזיות בשבוע שהסתיים עם הצהרת נשיא ארה"ב על מצב חרום והגדלה מסיבית של הוצאות הממשלה.

היקף ההדבקות בעולם ממשיך להיות גבוה , בישראל מספר הנדבקים המזוהים גדל השבוע שוב בפקטור של קרוב ל- 10 - מ- 21 לכ- 200 , תושבי איטליה וספרד בהסגר וישראל בדרך לשם.

מבחינת השוק, אומנם ביצעתי ראשיתן של רכישות אך מדובר באחוזים בודדים מ "האבקה היבשה" הממתינה להזדמנויות השקעה כי להערכתי , אם להשתמש בדברי צ'רציל בזמנים הקשים של נובמבר 1942:

"Now this is not the end. It is not even the beginning of the end. But it is, perhaps, the end of the beginning."

"סוף ההתחלה" הוא בהכרה של נשיא ארה"ב כי מדובר בשעת חרום לאומית, מהלכי "הרגעה" שצפיתי לפני שבועיים , הפכו להכרה בבעיה.

ומה הבעיה? לפני שבועיים לא רציתי כלל לעסוק בה:

"איני רוצה לעסוק בתסריט חומרה בינוני בו בארה"ב סוגרים בתי ספר ואוניברסיטאות ומבטלים אירועים  המוניים ובוודאי לא התסריט הקשה של סגירת מקומות עבודה , לכולם ברור שאם המצב יגיע לכך,  משבר 2008  היה רק הקדימון לסרט. שוק המניות ייעצר רק היכן שה- FED יתחיל לקנות מניות באמצעות דולרים שידפיס ואם ב- 2008 ירידה של 50% לא הביאה הפד לכך , יש לשער שגם ב- 2020 תידרש ירידה  חדה יותר. "

להערכתי לארה"ב לא תהיה ברירה ולפחות בערים הגדולות יאלצו להכניס האוכלוסיה לסגר, להפסיק טיסות פנימיות ולהפסיק לימודים ובכך "תסריט האימה" הכלכלי יתממש כאשר האזרחים מסתגרים בבתים ומפסיקים לצרוך בכלכלה בה 70% מהפעילות הכלכלית היא צריכה מקומית "מיתון" היא מילה קלה מדי לתאור הארוע.

הבעיה המיידית , שכבר בוערת מספר חודשים  , היא בעיית הנזילות לטווח קצר. הגופים הממונפים החווים ירידה בהכנסות או בערך הנכסים נאלצים למצוא דרכים להקטין החובות או לפחות לגייס נזילות על מנת לשמור על האורות דלוקים או וכמובן כל הגופים מבקשים להגדיל את קופת המזומנים כצעדי זהירות.
לעזרת כולם נחלץ הפד המזריק 1.5 טריליון דולר לטווח קצר על מנת לענות על צרכי הנזילות של המערכת ויגדיל את הסכום ככל שידרש אך כבר עתה אין ספק כי QE4 תביא את מאזן הפד לגבהים שטרם נחזו, אך אלו צעדים שפשוט לא ניתן לוותר עליהם אך הם מיועדים לשמור על הגופים הפיננסיים מקריסה אך לא ימנעו המשך הירידות בשוק האג"ח הקונצרני והמניות.

כאשר שוק החוב, בהובלת האג"ח זבל יקרוס , תעמוד בפני הממשל הדילמה למי לסייע. ב- 2008 נוצרה תוכנית ה- TARP שלמעשה הוציאה את הנכסים "הרעים" מהמוסדות הפיננסיים , הזרימה להם הון וערבה לחובותיהם וכך הותירה אותם יציבים הרבה יותר, מנעה פשיטות רגל  ובראיה ארוכת טווח לא גרמה להפסד כספי של הממשל.  
2020 שונה מ- 2008 בכך המערכת הבנקאית יציבה הרבה יותר,  "הזבל" אינו מרוכז בתחום הנדל"ן שהיה בבועת מחירים אך מתוחם במכשירי  השקעה ספציפיים כגון  הלוואות לדיור, ואג"ח מגובה משכנתאות שהיו מרוכזים בגופים פיננסיים. היום "הזבל" מפוזר על פני כל המשק - מהלוואות לרכישת רכב וחובות בכרטיסי אשראי במגזר הפרטי ועד לאג"ח זבל שהונפק ע"י חברות צמיחה שנשענו על שווי שוק או גיוס בועתי באווירה העליזה של שוק שורי הנמשך מעל 10 שנים וריבית נמוכה במימדים היסטוריים. חלק גדול מחובות אלו נמצאים במאזנים של קרנות גידור , חברות מימון חוץ בנקאי או מאוגח ונמכר , בדומה לאג"ח מוגבה משכנתאות של 2008 , לקרנות הפנסיה של כולנו. 

בתנאים אלו ביצוע TARP היא משימה מורכבת שכן הממשל, באישור הקונגרס,  יכול לסייע לחברות גדולות , מוכרות ובעלות לובי פוליטי אשר יש חשיבות בהמשך קיומם כעסק , גם אם בעלי המניות ימחקו (כמו AIG ב- 2008).
למרות הקושי בביצוע TARP, אם המשבר ימשך וחברות לא יוכלו להחזיר חובותיהם, תימצא דרך לממשל להתערב בשוק באג"ח הקונצרני. לא בחלקיו הספקולטיביים [למשל החוב של WE WORK או טסלה]  אך בהחלט באג"ח בדרוג השקעה הפד ישמש "lander of last  resort "  .

בעוד ה- TARP עוסק בהזרמת הון לעסקים במטרה לשמור עליהם מחדלות פרעון, עולה השאלה האם ה- FED יציב עצמו כ- "Buyer of last resort" בשוק המניות במטרה לעצור התמוטטות כללית של שערי המניות בבורסה.
ב- 2008 הירידות הגיעו ל- 50% והפד לא רכש מניות בשוק אלא התרכז בהבטחת יציבותה של המערכת הפיננסית על מנת שתעמיד נזילות ליתר המשק אך הפעם משבר הנזילות עשוי להיות הרבה יותר חריף מאשר ב- 2008 כתוצאה מכך שהצרכנים פשוט יחדלו לצרוך ושום דבר שיעשה הפד לא יגרום להם לקנות משהו בחנות כאשר הם סגורים בבית מפחד הדבקות.
במצב זה הציבור והחברות מוכרים  מניות גם כדי להימנע מהפסדים וגם על מנת לגייס מזומנים לקראת זמנים קשים ואם בשוק לא תהיה נזילות (כלומר קונים) התדרדרות המחירים עשויה להיות כה עזה עד שתפגע ביציבות הפיננסית של גופים רבים שחלק מהונם מושקע בשוק. מכיוון שאין ספק כי מרמת מחירים מסוימת , השקעת הממשלה במניות העסקים היא השקעה משתלמת לטווח ארוך אנו עשויים לראות את הממשל / פד יוצרים הליך בו ירכשו מניות כצד לבניית  אמון בשוק.

המודל בישראל לסיוע לחברות  במשבר 2008 היה "קרנות מנוף" , שיתוף פעולה ממשלתי ומשקיעים מוסדיים שהניב תוצאות יפות.  אני משער כי מודל שכזה עשוי לעבוד בכל העולם לכל מטרה - מרכישת מניות ואג"ח בשוק ועד מתן הלוואות או השקעת הון בחברות. 

אז מה התחזית לשבוע הקרוב? עוד סגרים, עוד גידול בהדבקות בעולם , המשך ירידות בבורסות, VIX גבוה, שוק האג"ח הקונצרני בצניחה.
אני מניח שבשבוע הקרוב הממשלות יתחילו לחשוב על דרכים לפעול לסיוע ומיתון ההשפעות הכלכליות הישירות של סגר על האוכלוסיה ונושא זה יתוקשר לציבור בוודאי לקראת סוף השבוע.

למרות התחזית הקודרת, אני רוצה להציע קצת תיקווה -  המפתח להתגברות על הנגיף הוא כמובן חיסון אך די אם תהיה בדיקה זולה ומהירה לאבחון המחלה העולם יוכל לחזור לתפקד. אם לחיסון נאמר כי תידרש שנה לפחות , הרי להגביר ולהוזיל את הבדיקות זו משימה הרבה יותר קלה וכבר רואים ניצנים לכך - ממכונה שכבר קיימת בכ- 100 מעבדות בארה"ב  המבצעת כ - 4000 בדיקות ביום באופן אוטומטי שקיבלה אישור חרום מה- FDA לביצוע בדיקות לקורונה  דרך מדיד פשוט עליו מניחים טיפת דם ומקבלים תשובה מיידית .

אם בדיקה מהירה וזולה תאפשר חזרה לתפקוד הרי תרופה תוריד דרסטית את שיעור המוות והסיבוכים ובכך תוריד את מפלס החרדה מהקורונה לרמה של שפעת רגילה ותאפשר חזרה מוחלטת לנורמליות.  לאור זאת יש חשיבות רבה להתקדמות המהירה בתחום זה כאשר מחקרי חרום קליניים בתרופות קיימות ונסיוניות מבוצעים באלפי החולים וש אינדיקציות להשפעה חיובית על המטופלים.

איננו מרגישים זאת, אך העולם מרכז מאמץ בנושא הקורונה כפי שלא רוכז מאמץ מעולם בנושא בודד. עשרות אלפי מדענים, מאות מעבדות ומכוני מחקר עסוקים בקורונה והתעשיה נרתמת להגברה מסיבית של ציוד מיגון וציוד רפואי נדרש.
אם להאמין לסינים שהיקף ההדבקות שם ירד דרסטית והמשק מתחיל לחזור לאיטו לשגרה הרי עוצמת הייצור הסינית תביא להרווית הביקושים תוך שבועות בודדים. כאשר אני רואה את סין שולחת רופאים ומכונות הנשמה לאיטליה אני בטוח בסולידריות הבינלאומית , האנושות נלחמת ביחד, הגלובליזציה תנצח.

ולא נותר לי אלא לחזור שוב לצ'רציל:

But if we fail, then the whole world, including the United States, including all that we have known and cared for, will sink into the abyss of a new dark age made more sinister, and perhaps more protracted, by the lights of perverted science. Let us therefore brace ourselves to our duties, and so bear ourselves, that if the British Empire and its Commonwealth last for a thousand years, men will still say, "This was their finest hour."

אין ספק כי השבועות  הקרובים  יהיה מבחנה של האנושות והאנושיות.


פוסט מיום 7/3/2020

רק לפני שבוע כתבתי הפוסט הראשון ומה שנראה רק לפני שבוע כתאורטי , הולך ומתקרב בצעדי ענק.

ישראל הולכת ומנתקת עצמה מהעולם בין בהחלטה מודעת על איסור כניסת זרים ממדינות מסוימות ועד הימנעות מטיסות כתוצאה מחיוב בבידוד בחזרה או חשש כללי.  מספר מקרי נדבקים ידועים עלה בפי 10 (מ- 2 ל- 21) . כתבתי על ביטול אפשרי של אירועי פורים ואכן אירועים של מעל  5,000 איש בוטלו באופן רשמי עפ"י הנחית משרד הבריאות אך אלפי אירועים קטנים יותר בוטלו ביוזמת המארגנים.
האפקט הפסיכולוגי התרחב לרכישות "מלאים" לבתים והימנעות כללית מלהסתובב במקומות הומי אדם וקרוב היום בו האוכלוסייה המבוגרת (60+) תונחה להסתגר בביתה. שמעתי דעות כי "המבוגרים לא משפיעים על הכלכלה" אך זו שטות מוחלטת - אלו צרכנים יחסית אמידים הרוכשים הרבה שרותי פנאי , תרבות  ובריאות וחלק לא מבוטל מהם עדיין חלק משוק העבודה. 

ארה"ב  הפנימה השבוע  כי ווירוס הקורונה יוצר משבר אך טרם הבינו כי השילוב של פגיעה בשרשרת האספקה מצד אחד ו- Demand destruction  מהצד השני ידחפו את המשק למיתון מהר יותר מהגלישה למיתון ב- 2008 . עד פתיחת המסחר ביום שני , כאשר יותר מ- 50% מהמדינות בארה"ב מודיעות כי גילו נשאים בקרבם וההתנפלות הצרכנים על הסופרמרקטים בסוף השבוע תביא להבנה כי מי שאוגר מזון מפחד ווירוס, כנראה לא הולך לבלות בקניון ... .

בצד הפיננסי הלחץ כבר מורגש מאוד. לא רבים שמים לב לתופעה המוזרה שהזהב, האמור להוות מקלט בירידות חדות , יורד אף הוא ביום של ירידות חדות ואז כשהשוק עולה למחרת , אף הוא עולה. הסיבה לכך היא כי גופים פיננסים ומדינות המחזיקים זהב  חייבים למוכרו לצרכי נזילות שכבר מתחילה להתייבש למרות הורדת הריבית המאוד יוצאת דופן [או מוכת הפניקה] של 0.5% ומסגרת הנזילות היומית של ה- FED העומדת כבר על 90 מיליארד דולר (בנוסף ל- 500 מיליארד דולר של QE4 שהחל עוד  ב 8/2019).

בעיית הנזילות היא הבעיה החריפה היותר - עסק שאין לו כסף לשלם חשבונות קורס וכאשר המכירות יורדות באופן חד כל עסק חש במצוקה שתקבל ביטוי בהורדת דירוג אשראי שיקשה על מימון מחדש של חוב , שלא לדבר על עסקים   ממונפים. בישראל ראינו את השוק הקונצרני יורד בחדות ביום חמישי, מגמה שצפויה להתחזק וליצר הזדמנויות השקעה חדשות.

הפתרון של העבר - הורדת ריבית, הזרקת כסף למערכת הפיננסית , הורדת מיסים לא יועילו אל מול משבר פיננסי שהוא רק ביטוי של משבר בריאות. כל פעולה ברוח זו תסייע לשווקים לטווח קצר אך לא תסייע לסטארבקס למכור אפילו כוס קפה אחת נוספת ולכן , לפחות בשלב זה, הפד והממשל יתרכזו באספקת נזילות היכן שצריך - הפד ישמור על המוסדות הפיננסיים [בנקים / ביטוח והמערכת המוניטרית הבינלאומית] והממשל יתמוך בעסקים הגדולים [תעופה / רכב] .

שבוע שעבר ארה"ב דיווחה על מספר חולים בודדים. היום על מאות (~350) , שבוע הבא יהיו אלפים. כאשר הקורונה משתלטת על השיח הציבורי והפרטי לא ניתן לצפות לרגיעה בשווקים. שבוע שעבר כתבתי שאיני מגדיל החשיפה ל- VIX בגלל הפער  הגדול בין הספוט ל- F1 , החלטה שהתבררה כנכונה כאשר ה- VIX שייט ברמות דומות לשבוע שעבר אך F1 צמצם הפער ועלה מ- 26 ל- 36  - 38% בשבוע שבהלכו המשכתי לצמצם החשיפה. 
חשוב לזכור כי  בתחום ה- VIX בינתיים אנו בתחומי "משבר 2011" , 2008 הייתה הרבה יותר קשה. אם היה מדובר במשבר על רקע כלכלי או ארוע בטחוני, אין לי ספק כי יחס הסיכוי סיכון בפוזציית שורט תנודתיות היה מצויין , אך אני חושש כי אנו רק בתחילת המשבר ולכן אני מעדיף עדיין להחזיק חשיפה מאוד מצומצמת לתנודתיות.  

אני מניח שה- VIX ימשיך לשהות ברמות מאוד גבוהות גם בשבוע הבא שבמהלכו מחיר F1  יפסיק להיות מהותי ביחס לתעודות הסל על ה- VIX כתוצאה מקיצור זמן פירעונו לימים בודדים ואז יתכן ויגיע הרגע בו ניתן יהיה להגדיל החשיפה אך הסיכוי לכך הוא נמוך. אני ממתין עדיין ל "שיא הפניקה"  ולגל תנודתיות הדומה ל- 2008 ואז יחס הסיכוי / סיכון בפוזיציית שורט תנודתיות יהיה יוצא דופן.

אני חושב שגל פניקה יגיע פשוט בגלל הצעדים שהממשלות ינקטו  המפורטים בפוסט המקורי, אין מנוס מכך אם רוצים למנוע מוות של מיליוני אנשים. מי שאינו מאמין , שיבדוק מה קורה באיראן , מדינה שלא עשתה דבר להכיל את הווירוס עד שנעשה מאוחר מדי.  

האם תסריט המיתון הגדול של 2008 עומד לחזור על עצמו? אני חושב כי בהסתברות גבוהה (70%) התשובה לכך חיובית.





פוסט מקורי מ 29/2/2020


הגרף מעלה הוא ממסמך של ה- CDC (המרכז למחלות מדבקות בארה"ב) העוסק בצעדים הנדרשים להכלת התפרצות מגיפה:

Interim Pre-pandemic Planning Guidance: Community ... - CDC

השלב הראשון הוא הגדרת עוצמת המגפה כפונקציה של שיעור התמותה  והנתונים היום ברורים - אין ספק כי מגפת הקורונה  נמצאת בחלק העליון של קטגוריה 4 עם שיעור תמותה של 2%:

 

בארה"ב של 2020 ניתן לצפות לסדר גודל של 1.5-2.0  מיליון נספים במגפה אם לא יבוצעו צעדים להכלתה. 

הנחת העבודה היא כי את המגפה לא ניתן לעצור  בחודשיה הראשונים מחוסר  בחיסון מתאים ולכן על המדינה "לקנות זמן" - להקטין את מספר הנדבקים ככל האפשר , "לשטח" את קצב ההדבקות על מנת שמערכת הבריאות לא תקרוס וזאת עד שימצא חיסון או שהמגפה תעצור / תאט את קצב ההדבקה כתוצאה משינוי מזג אוויר.

הדרך היחידה לקנות זמן ללא תרופות היא בידוד וצמצום אינטראקציה בין אנשים - ברמת הפרט, במקום העבודה / לימודים,  אזור גאוגרפי (כפר/ עיר/ מחוז) והמדינה. 

הצעדים להכלת מגפה בקטגוריה 4 כבר מוכרים לנו מסין, איטליה וישראל והם הולכים ונעשים מקיפים וקשוחים יותר ככל שעולה התפשטות המגפה באזור גאוגרפי:

 - בידוד ביתי של חולים
 - בידוד מרצון של נשאים אפשריים 
 - הפסקת לימודים - בבתי ספר, גנים, אוניברסיטאות
- הפסקת פעילות אחרי שעות הלימודים - חוגים , תנועות נוער 
 - מתן אפשרות לעובדים לעבוד מהבית, צמצום פגישות פנים אל פנים  
 - צמצום תחבורה ציבורית 
 - ביטול אירועים המוניים (ספורט) , סגירת אולמות (סרטים / הצגות / חתונות)
 - צמצום פעילות במקומות עבודה לא חיוניים עד כדי סגירתם.

העובדה כי ילדים צעירים לא נספים במחלה אולי תאפשר התייחסות לקורונה כשפעת ותמנע סגירת גנים ובתי ספר יסודיים אך יתר הצעדים ייושמו במידת הצורך.

איני רוצה לעסוק בתסריט חומרה בינוני בו בארה"ב סוגרים בתי ספר ואוניברסיטאות ומבטלים אירועים  המוניים ובוודאי לא התסריט הקשה של סגירת מקומות עבודה , לכולם ברור שאם המצב יגיע לכך,  משבר 2008  היה רק הקדימון לסרט. שוק המניות ייעצר רק היכן שה- FED יתחיל לקנות מניות באמצעות דולרים שידפיס ואם ב- 2008 ירידה של 50% לא הביאה הפד לכך , יש לשער שגם ב- 2020 תידרש ירידה  חדה יותר. 

גם בתסריט מתון, כמו בישראל,  בו לא תוכרז הפסקת לימודים הפגיעה הכלכלית ניכרת בשל ההשפעות הפסיכולוגיות על האוכלוסייה  שבקרבה כבר יש חולים בבידוד ואלפים בבידוד מרצון שמספרם ילך ויגדל. ההשפעות על תעשיית התיירות בולטות אך מה הסיכוי לביטול אירועי פורים בישראל?  כמה אנשים החליטו לבטל  נסיעות עבודה לחו"ל שיביאו לעיכוב במכירות? כמה חושבים פעמיים לפני שקונים כרטיס לאירוע, מזמינים נופש? 

באיטליה וגרמניה הפעילות הצרכנית מואטת - פחות אנשים בקניונים, ביטולי תערוכות , צמצום בתיירות, מסחר מצטמצם וזאת ללא הוראה מלמעלה, פשוט התנהגות רציונאלית של אוכלוסייה שרוצה להימנע מהדבקות ובמקביל הרשויות בגרמניה הורו על ביטול יריד התיירות הגדול בעולם.
ביפן סגרו את דיסנילנד והנחו על צמצום אירועים במקומות העבודה , השעו את ליגות הכדורגל , חברות גדולות הנחו עובדים לעבוד מהבית והתפוסה ברשתות מלונות ירדה ל- 50% מהתפוסה הנורמלית בגלל צמצום בנסיעות עסקיות ותיירות פנים וחוץ. 

הסיפור הכלכלי שהניע הירידות עד כה היה בעיקר הנזקים לשרשרת האספקה מסין וירידה בביקושים הסיניים. אך מה תהיה ההשפעה כאשר הקורונה תחלחל למודעותו של הצרכן האמריקאי שיחליט שעדיף לדחות הוצאות עד שיתברר מה קורה? לדחות נסיעות? לחשוב פעמיים לפני שקונה כרטיסים לארוע? 

במשק האמריקאי שרובו נשען על הצרכן המקומי התוצאה תהיה מיתון מיידי וחריף של הפעילות הכלכלית עם תגובת שרשרת שקשה לחזותה אך ברור כי הורדת ריבית של ה FED ויתר הכלים המוניטריים לא יעזרו שכן לא מדובר במיתון רגיל אלא מה שמכונה Demand destruction כדוגמה - אין מחיר בו אנשים יקנו היום כרטיס לקרוז לסין כפי שב- 2008 במוקדי בועת בנדל"ן לא היה מחיר בו אנשים הסכימו לרכוש בתי מגורים.

יש סיבה מדוע שוק המניות חווה את השבוע הגרוע מאז קריסת ליהמן ב- 2008 ובהסתברות גבוהה הירידות ימשכו ככל שהידיעות על הדבקות בארה"ב יתרחבו.  

בסוף השאלה היא פשוטה - האם ההדבקות בארה"ב יגדלו? לי אין ספק בכך. די  לחשוב על 2 ישראלים שחזרו כנשאים מאיטליה כדוגמה [עפ"י נתוני המחלה באיטליה וצעדי הבידוד שננקטו ההסתברות לכך היא כל כך נמוכה כ שאני מנחש שהאיטלקים לא יודעים בעצמם כמה נפוצה ההתפשטות אצלם]  - כמה אמריקאים חזרו מאיטליה כנשאים?


פעם ראשונה בחיי כמשקיע תזמנתי באופן כמעט באופן מושלם את הקטנת החשיפה   לשוק ובמהלך השבוע התאמתי אותה להמשך גידור  פוזיציית השורט תנודתיות שהתנפחה מהר מאי פעם. למרות שה- VIX כבר הגיע ל- 49 במהלך המסחר , אני מרגיש שעדיין מוקדם להגדיל החשיפה כי F1 נסחר ב- 26 לעומת ספוט של 40. הסיבה לכך שיש עוד 17 ימים לפקיעה וההנחה בשוק היא כי עד אז הספוט ירד לרמות "נורמליות גבוהות" - 23-28 ולא ימשיך לשייט ב- 30+ כתוצאה מכך שהתנודתיות של 3% ביום תתמתן משמעותית והגדורים ההיסטריים בשוק יפסקו. הקושי הוא כמובן שאם השוק לא ירגע , F1 יעלה לכיוון הספוט בשבועיים שנותרו לו לפקיעה ויגדיל ההפסד של הפוזיציה וזאת מעבר לבקוורדיישן של 11% בין F1 ל- F2 עליו משלמים , בפוזיציית שורט  TVIX , בהפסד כ- 1% ביום. לכן אני מעדיף להמתין למיתון התנודתיות כך שה- F1 והספוט יהיו הרבה יותר קרובים זה לזה.

השבוע הקרוב יהיה כנראה השבוע בו ההנהגה הפוליטית - כלכלית של ארה"ב תעשה כל מאמץ להרגיע את השוק והצרכנים. זה עשוי לסייע לשבוע-שבועיים אך כאמור אין לממשל כלים להימנע ממיתון אם הצרכנים מחליטים שמסוכן בחוץ.

AMD - המלחמה על נתח שוק - החברה תפרוץ .השאלה רק בכמה - סגירת פוזציה

מימוש  יתרת  פוזיציה הלונג בשער 55.86 - תשואה של 103% ב- 9 חודשים.

קיבלתי הרבה תגובות לפוזיציה המפסידה  (מאוד) של שורט טסלה, אך הריצה בשוק יצרה תשואה גבוה בפוזציית הלונג על AMD.

 אין לי ספק כי AMD תמשיך ותגדיל את נתח השוק אך כשאיני יכול להסביר את מחיר המניה , זה סימן לצאת....

כגידור לפוזציה מכרתי בשורט את INTL בהיקף של 50% מההשקעה ב - AMD שמומשה אף היא, בשלב זה במחיר של 64.75 , עליה של 45% כך שמבחינתי זהו הפסד בגין הגידור שגרע 22.5% מהתשואה [50% מ- 45%].

סה"כ בגין חלק זה של השקעה התשואה הכוללת עומדת על 80% ב - 9 חודשים בזכות שוק שאיבד את הקשר עם המציאות....



-----------

עדכון 26/11/2019 - נמכרה 50% מהפוזציה בשער 39.5  - 43% ב- 6 חודשים.  המניה עלתה מהר מדי לטעמי.

פוסט מיום 20/5/2019

במצב הנוכחי של השוק וכאשר כתבתי כי שיא האופטימיות הכלכלית  אינו הזמן המתאים להשקעה חדשה במניות אני מוצא עצמי מבצע השקעה לא גדולה במניות AMD.

כ "בוגר" מפולת ה- דוט.קום אני באופן טבעי חשדן מאוד לכל הנוגע לחברות טכנולוגיות ולא חששתי בעבר למוכרן בשורט גם באמצע שוק שורי כאשר המחירים נראים לי מופרחים כפי שהיה מספר פעמים עם  טסלה  ונטפליקס.

לעיתים נדירות אני ניתקל בחברה טכנולוגית שמחירה נראה מתאים להשקעה ביחס לפוטנציאל הטכנולוגי שלה ו- AMD היא מקרה שכזה.

AMD היא חברת ייצור שבבים וותיקה העוסקת בתחום ה- CPU (מתחרה באינטל) והכרטיסים הגרפיים (מתחרה באינווידיה) שכמעט פשטה את הרגל מכיוון שלא הייתה תחרותית טכנולוגית בשני ערוצי הפעילות שלה אך זכתה להשקעת הון שאפשרה לה להתייצב ולנצל הזמן לתכנון מוצרים שיחזירו אותה לקדמת הבמה.

בתחום ה- CPU החברה יצאה ב- 2017 עם מבנה שבב חדשני בטכנולוגיית ייצור של 14 ננומטר  (ZEN) שהצליח באחת להביא אותה קרוב לביצועי המעבדים של אינטל אך יתרונם היה במחיר התחרותי שכן AMD השכילה להעמיד  בכל רמת מחיר  שבב עם כמות ליבות גדולה מזו של אינטל. 

בשנת 2018 הוציאה AMD מעבדי ZEN משודרגים (ZEN+) בטכנולוגיית ייצור של 12 ננומטר וכן מעבדים שכללו יחידות גרפיות (APU) שפתחו פער ניכר מביצועי הגרפיקה של מעבדי אינטל ולמעשה השתוו לביצועי כרטיסים גרפיים ייעודים ברמה הנמוכה ( GTX 1030) ופרקטית חיסלו הקטגוריה. 

בשנת 2019 תוציא AMD שני מוצרים חדשים - בתחום המעבדים ZEN 2 שהיה מבוסס על ייצור ברמה של 7 ננומטר ובתחום הכרטיסים הגרפיים את פלטפורמת ה- NAVI המבוססת אף היא על ייצור ברמה של 7 ננומטר וב- 2020 מתוכנן ZEN3 שייוצר ע"ג טכנולוגיית 5 מ"מ.

במקביל לפעלתנות של AMD , המעבר של אינטל מטכנולוגיית ייצור של 14 ננומטר לטכנולוגיית ייצור של 10 ננומטר נתקל בקשיים רבים ונדחה מהמועד המתוכנן הראשון ב- 2016 עד ל- 2020 (!) , כלומר כאשר AMD תשחרר את ZEN2 לאינטל לא יהיה כל מענה רלבנטי וכאשר יינתן המענה ב- 2020 AMD תשחרר דור חדש של מעבדים והפער צפוי להישאר.

ZEN2 יהיה יותר מהיר, יותר יעיל אנרגטית ועם יותר ליבות מאשר מעבדי ה- ZEN אשר כבר עתה מתמודדים יפה עם מעבדי אינטל ואפשר רק לנחש מה פער הביצועים , ליבות וצריכת האנרגיה יעשה לנתח השוק של AMD ביחס לאינטל בשני השווקים הענקיים של המחשוב האישי ומחשוב הענן.

ליכולתה של AMD ליצור פער מול אינטל במספר הליבות בכל רמת מחיר ולהקטין את צריכת האנרגיה משמעות גדולה בשוק השרתים הגדל מאוד בגלל מחשוב הענן וצמא לשיפור בצריכת האנרגיה ובכמות הליבות המעבד לנפח נתון. עד חזרתה של AMD לתחרותיות , אינטל שלטה בשוק ללא עוררין.
דור ZEN2   יעמיד  מעבד עם 64 ליבות   בטכנולוגיית ייצור של 7 ננומטר ואינטל תעמיד מולו ערכת שבבים הכוללת  56 ליבות כתוצאה מ"חיבור" שני שבבים של 28 ליבות ובטכנולוגיה של 14 ננומטר , הפערים צפויים להיות גדולים מאוד.

כיצד AMD הקטנה מצליחה לרוץ מהר יותר מענק השבבים אינטל? התשובה טמונה במודל העסקי של  AMD המזכיר את המודל של אפל. AMD מתכננת את המוצרים אך משתמשת בטכנולוגיה של צד שלישי לייצור השבבים  - TSMC , יצרן שבבים טיוואני עם שווי שוק של 200 מיליארד דולר (!), סמסונג וגלובל פאונדריז  מייצרות את השבבים עבור AMD  כלומר ההוצאות והסיכון במו"פ של טכנולוגיית הייצור וכל ההשקעות ההוניות הסופר כבדות בהקמת מפעלים לייצור שבבים נחסכים מ- AMD שיכולה לבחור את טכנולוגיית הייצור והיצרן לכל מוצר ולהרוויח גמישות יוצאת מהכלל כאשר יכולה להגדיל יחסית מהר את  היקף הייצור שלה באמצעות קבלני המשנה.

במבנה הוצאות כזה, גידול במכירות מגדיל מאוד את הרווח הגולמי ולא מצריך השקעות הוניות גדולות כך שתזרים המזומנים משתפר ומאפשר השקעה גוברת במו"פ.

בתחום הגרפיקה, AMD נוקטת אסטרטגיה דומה ל- CPU ולמעט ברמה הגבוהה ביותר של השוק הכרטיסים הגרפים של AMD עדיפים ביחס עלות / תועלת מאלו של נווידיה אך נווידיה חזקה יותר שיווקית ומחזיקה נתח שוק הרבה יותר גדול אך  כל זאת טרם יציאת מוצרי NAVI לשוק העשויים לשנות את התחרותיות של מוצרי AMD. ובמקביל AMD תספק השבבים לקונסולות המשחקים של PS5.

מהדברים הנ"ל עולה כי AMD בונה לעצמה הובלה טכנולוגית בתחום ה- CPU ומתמודדת ראש בראש עם נווידיה בתחום הכרטיסים הגרפיים אך לא בסגמט המאוד גבוה של השוק. הנקודה החשובה היא  כי בעוד אינטל היא שחקן CPU ולא גרפיקה (זה הולך להשתנות השנים הקרובות...) ונווידיה  שחקן  בגרפיקה ולא  CPU  מותירה את AMD כשחקן היחידי המשחק בשני המגרשים ולכך יתרונות עצומים לעתיד:

השוק המוסדי (DATA CENTERS , למידת מכונה, "מיחשוב על") - ביישומים רבים בשוק זה קיימת דרישה לשילוב של CPU עם מעבדים גרפיים. הטכנולוגיה של AMD מאפשרת שילובם על שבב בודד ולהשיג בכך יחס עלות / ביצועים ללא תחרות מול הפתרון המקובל של רכישת מעבדים וכרטיסים גרפיים והרכבתם במחשב כרכיבים נפרדים - לאינטל ונווידיה  יהיה קשה מאוד להתחרות שכן חסרים להם מרכיבים מהותיים.
השוק הפרטי - (גיימרים, מחשבים ביתיים) - היכולת של AMD לשלב מעבד וגרפיקה על שבב בודד בשילוב השיפור בטכנולוגיות הייצור המאפשרות "דחיסת" יותר רכיבים לכל שבב תאפשר ל- AMD להגדיל את היכולות הגרפיות ע"ג המעבדים שלה לרמות הולכות ומתעצמות ובכך לחסל סגמנטים נוספים של כרטיסים גרפיים בהם היא מתחרה עם נווידיה ובמקביל יכולות גרפיות משופרות המשודכות למעבד יגדילו את היתרון התחרותי מול אינטל שגם כך צפוי להיות משמעותי בשנים הקרובות.

מבחינת מכירות, AMD , בדומה לאינטל ונווידיה  סובלת מירידה הנובעת מצד אחד בקיטון בביקוש לכרטיסים גרפיים מכיוון שהטירוף סביב כריית מטבעות ווירטואליים שכח וצפייה של השוק למוצרי ZEN2.

למרות הירידה במכירות , הרווחיות הגולמית עולה וזו הנקודה החשובה בתזת ההשקעה ב- AMD המבוססת על כך שנתח השוק (המכירות) של החברה יגדל כתוצאה ממיצובה בשווקים שבה היא פועלת ומכיוון שמודל הפעילות שלה הוא ללא השקעה בתשומות ייצור כבדות , הרווחיות הגולמית תשתפר ושורת הרווח תגדל באופן מסיבי.

מהטבלה מעלה המציגה את נתחי השוק של AMD בתחום ה- CPU ניתן להבחין בגידול המהיר והרצוף  בנתח השוק של AMD ביחס לאינטל. בששת החודשים של רבעונים 3-4/2018 נתח השוק של החברה עלה מ 0.8% ל- 3.2% (גידול של 300% (!) ) , כאשר ההזדמנות השתלט על נתח שוק משמעותי בשוק  השרתים בו לכמות הליבות וצריכת החשמל השפעה דומיננטית על קבלת החלטות הרכש היא רק בראשיתה ויש לזכור כי שוק השרתים הוא  בעל  שולי רווח הגדולים יותר .

עם הגידול בשרותי ענן , הביקוש לשרתים הולך וגדל ו- AMD עשויה להגיע בתוך שנתיים ל- 30% נתח שוק , פי עשר מנתח השוק הנוכחי שלה וההכנסות מנתח שוק זה יכולות להגיע ל- 20  מיליארד דולר לשנה (מרמה של 450-500 מיליון דולר ברבעון) ומזה יגיעו לפחות 3 מיליארד דולר לשורה התחתונה כרווח וזה רק מהשרתים כאשר שווי השוק של החברה  עומד היום  על 30 מיליארד דולר. 

בתחום המחשבים האישיים / עסקיים AMD עשויה  לחזור לשלוט על 50% מהשוק כפי שהיה ב- 2005/6 כאשר כבר היום בגרמניה למשל למעלה מ 60% מחשבים הנמכרים באתר קמעונאות גדול מבוססי AMD .

כיצד שלא מסתכלים על AMD , נראה כי החברה תשתלט על נתחי שוק רציניים והשאלה היא עד כמה. לאינטל אין "שפנים" טכנולוגיים אך היא בהחלט עשויה ללכת בדרכה של AMD כאשר הייתה בנחיתות טכנולוגית ופשוט להוריד מחירים ובכך לנסות לשפר את יחס עלות / תועלת של מוצריה  אך אסטרטגיה זו לא עבדה ל AMD שבמעט ונמחקה כך שקשה לי להאמין שלאינטל זה יצליח.

אז מה ההזדמנות?

עצם התנועה המשולבת של גידול ניכר במכירות ובריווחיות הגולמית עשוי להעביר את AMD לרווחים 3-4 מיליארד דולר בתוך 3 שנים והחברה תוגדר כ "חברת צמיחה מהירה" עם מכפיל ראוי כך שהמניה יכולה לעלות ב- 300% בשלוש שנים הקרובות.
מבחינת סיכון, כמובן שהגורם הסיכון הגדול ביותר הוא תיקון חד בשוק וזו הסיבה שההשקעה שלי בשלב זה היא קטנה . אם יהיה תיקון ניתן יהיה לרכוש את AMD במחיר משמעותית נמוך מנקודה זו בזמן. גורם הסיכון השני הוא "מלחמת מחירים" עם אינטל אשר אפשר לגדר כנגדו פשוט ע"י ביצוע שורט אינטל.

לאור זאת אני רוכש AMD ובחצי מגודל הפוזיציה אמכור את אינטל כגידור , כאשר אם תזת ההשקעה ב AMD נכונה, הרי אינטל צפויה להפסיד נתחי שוק בשוק הכי ריווחי שלה (שרתים) כך שאני מקווה כי הגידור אולי אפילו יוסיף לרווח....

שער AMD עומד על 27.5 , INTL על 44.8 , S&P500 על 2860.

דאו ג'ונס חצה את רף 28 אלף הנקודות בנעילה: S&P 500 ונאסד"ק שברו שיאים

בשנת 2014 , לאחר עליה של 130% המדד המניות מהשפל של 2009 כתבתי על "הגאות הגדולה"   כאשר המסר היה "אנחנו רק בהתחלה".

בסוף 2017 כתבתי על הסנטימנט החיובי באירופה וטענתי כי מכיוון שהיא 3 שנים אחרי ארה"ב בהיבט המשבר הכלכלי (בארה"ב משבר המשכנתאות ב- 2008 והחוב האירופאי ב- ב - 2011) הגאות צפויה להמשיך.

בתחילת 2020 אני מתחיל להרגיש כפי שהרגשתי ב- 2006 - מחירי הנדל"ן עולים מהר מידי, מדדי המניות מנופחים , האופטימיות גדולה והכל מבוסס על הנזילות הגבוהה שמספקת המערכת הפיננסית [בגרסת 2020 - הבנקאות המרכזית] .
הבדל גדול בין התקופות הוא במחירי הסחורות - 2006/7 אופיינה במחירים גבוהים של סחורה חקלאית, מתכות  ואנרגיה אך הפעם סקטורי הסחורות אינם משתתפים בחגיגה כנראה בשל שיפורים טכנולוגיים שהביאו לגידול בהיצע. הסקטורים המחליפים את בועת הסחורות של 2006/7 הם מגזרי הטכנולוגיה ו"הכלכלה החדשה" המחזירים אותי לבועה אחרת , של שנת 2000 ובועת הדוט-קום.

אין ספק כי בניגוד לשנת 2000 עתירת ההנפקות של חברות חלום , היום מדובר בסקטור הרבה יותר בוגר וריווחי אך החלום שוב הופך להיות חלק מרכזי בתמחור המניות המתייחס לגידול שנתי במחזורים / רווח כדבר מובן מאליו שימשיך זמן רב תוך התעלמות ממחזורי כלכלה , כישלון מודלים כלכליים   של חברות [We Work ואולי UBER/LYFT] וסתם כשלים ניהוליים ותחרות קשה.

אין כל ספק כי לשוק נכנס כסף חם שחושש להפסיד את "הגאות הגדולה" והוא דור המשקיעים החדש שטרם חווה ירידות חדות והפסדים כבדים. פלטפורמות מסחר חדשות כגון "רובין הוד" הופכות את תהליך ההתנסות הראשונה בהשקעות לקלה מאי פעם ורווחים קלים בשוק עולה מחזקים את הביטחון ב "יכולות האישיות" ומשם הדרך קצרה להמשיך ולהגדיל ההשקעה (למעשה הימור) .

כמה השוק יקר?

די להביט בגרף בראש הפוסט - יחס מחירי המניות  למכירות הצפויות גיע לשיא של כל הזמנים ומכפילי הרווח הם ברמה גבוה היסטורית כאשר רק בבועת הדוט-קום השוק היה יקר יותר בהיבט מכפיל הרווח.

וכל זאת מתרחש בתוך משבר הקורונה המתפתח שהביא לעצירה של הכלכלה הסינית כאשר ההשפעות כבר חילחלו לסקטורי התעופה, ספנות, תיירות, חומרי גלם ותוך שבועות ספורים גל ההדף יורגש בכל העולם כאשר שרשרת האספקה בעידן ה- JUST IN TIME תישבר וקווי יצור בכל העולם ייעצרו "בגלל מסמר קטן".

בשוק כזה אני לא משקיע נטו בלונג אלא תיק מגודר היטב באמצעות פוזציות לונג / שורט ומגדיל את מרכיב המזומן. יתכן והשוק ימשיך להשתולל אך כשחקן לטווח ארוך צריך לדעת מתי לצאת מהמשחק כי אין ספק כי תהיה נקודת כניסה לשוק נמוכה הרבה יותר , אם לא מחר אז מחרתיים. בסיבוב הקודם הקדמתי את המפולת בכ- 18 חודש הפעם זה עשוי לקחת יותר זמן.....

שורט טסלה - סיבוב IV - עדכון ן- דוחות 2019 מניה בסטטוספרה

מכירתה של מניית טסלה בשורט ואז ריצה של 100% במניה הופכת להיות מוטיב חוזר כל פעם שאני מבצע שורט. אין ספק שיש כאן לקח בדבר הסבלנות הנדרשת לתת למניה לרוץ הרבה יותר לפני ביצוע השורט אך כפי שאני תמיד אומר, אין לי שום יכולת לאתר שיא או שפל במניה כל שהיא.

באשר לטסלה , נראה כי המניה נהנתה מרוח גבית כללית שניפחה את מחירי מניות הטכנולוגיה ללא שינוי משמעותי בתוצאותיהן הכספיות בנוסף לכניעה של מוכרי שורט וכניסת משקיעים הרוצים לקחת חלק בחגיגת רווחי ההון של מניה בסופר מומנטום  וכך הפכה טסלה לחברה בעלת שווי של 100 מיליארד דולר העולה על זה של פולקסוואגן או של GM+ פורד יחדיו.

לא אחזור על תזת השורט אלא אבדוק מחדש את ההנחות בבסיס תזת השורט לאור דוחות Q4 2019 שפורסמו לאחרונה:

1. ירידה חדה במכירות דגמי היוקרה הריוחיים  X/S להיקף של כ- 17 אלף ברבעון - Q4 2019  - כמעט 18 אלף , ירידה של 29% מהרבעון המקביל ב- 2018. ירידת היקף המכירות נראה פרמננטי, יתכן גידול מסויים במידה ויבוצע ריענון לדגם אך פורשה / אאודי / מרצדס ואחרים משיקים דגמי יוקרה שיהווה תחרות משמעותית לטסלה.

2. האטה מהותית בגידול בהכנסות ממכירת רכבים בעקבות הירידה במכירות X/S שתקוזז ואולי אף יותר מגידול במכירות מודל 3 - גידול של 19% בין רבעונים אך 1% ביחס לרבעון המקביל ב- 2018.

3. ירידה ברווח הגולמי - צמצום קל בין רבעונים , ירידה של 1.8% היחס לרבעון המקביל. המשמעות היא כי הגידול במכירות מלווה בירידה במחיר הממוצע 

4. ירידה ברווחיות תפעולית - גידול של 0.8% בין הרבעונים , ירידה של 1.6% בין רבעונים. המעניין הוא כי מבחינת הכנסות ממכירת רכב אין כמעט  הבדל בין Q4 2018 ל- Q4 2019 . החברה מכרה 11 אלף רכבים יותר ב- Q4 2019 ולמרות גידול זה של 23% במספר המכוניות הנמכרות שולי הרווח הגולמי והתפעולי ירדו משמעותית וזאת בניגוד לתחזיות החברה כי גידול במספר כלי הרכב הנמכרים יגדיל את הרווחיות.

5. הביקוש בשוק העולמי למודל 3 יעמוד על לא יותר מ- 400-350 אלף רכבים בשנה - ב- 2019 מכירות מודל 3 עמדו על 300 אלף בשנה, ללא חסמי ייצור משמעותיים ואפילו רמת המלאי ירדה ל- 11 ימי מלאי בלבד (מ - 19 ברבעון המקביל) . טסלה הוסיפה קיבולת ייצור למודל 3 בסין, יהיה מעניין האם השוק יספוג עוד 100 אלף רכבים בשנה ויגיע לקצה העליון של האומדן שלי. אני בספק גדול אלא אם טסלה תוריד מחירים ואז תחזור התופעה של כרסום הרווחיות הגולמית.

6. חלק מהותי מרווחיות טסלה נובע מהטבות רגולטוריות - רווח GAAP ב- Q4 2019  עומד על 105 מיליון דולר. קרדיטים רגולטיביים - 133. ללא רוח גבית מממשלות, טסלה הפסדית.

עפ"י הדוחות הכספיים, התחזית עליה התבססתי עומדת בעינה והמשמעות היא שגם כאשר מודל 3 מיוצר   ללא הגבלה , החברה לא מגיעה לרווחיות. 
כיצד דוח כזה מוצג כ "דוח מעולה" לאלוהי האנליסטים פתרונים אך אנו עוסקים בשוק ההון בו מחיר המניה נקבע עפ"י היצע וביקוש וכרגע הביקוש למניות טסלה גדול משמעותית מההיצע.

כרגיל בטסלה , ההווה כלל לא חשוב. תמחור החברה קשור לחלום העתידי שבטווח הקצר ממוקד כעת בתחילת ייצור של מודל Y שהוא למעשה גרסת SUV של מודל 3.
אין לי ספק כי היה ביקוש ער למודל Y , אני מעריך כי עשוי להגיע ל- 400 אלף יחידות בשנה וכמו בהשקת מודל 3, טסלה תתחיל לספק ביקושים כבושים במחירים גבוהים שילכו וירדו רק הפעם הביקושים הכבושים הם קטנים משמעותית מאלו של מודל 3 (מי זוכר 400 אלף הזמנות של מודל 3?) כך ששחיקת המחירים תגיע מהר.
שאלת המפתח היא עד כמה מודל Y יבצע קניבליזציה בדגמי טסלה האחרים. להערכתי כל מודל Y שיימכר יקטין הביקוש למודל 3 בלפחות 0.5 יחידה וגם דגמי X/S יסבלו מצמצום ביקושים. התוצאה היא כי פסי ייצור יעבדו שלא בתפוקה מלאה , דגמים יוזלו  והגידול במספר הרכבים "הזולים" ביחס לרכבים "היקרים" ישפיעו לרעה על הרווחיות הגולמית שמצד שני תושפע לטובה מהגידול במכירות שיאפשרו העמסת הוצאות כלליות של הייצור והשרות. 
לאיזו תוצאה יביאו שתי המגמות? ברבעון הרביעי של 2019 אנו רואים סטגנציה במכירות ביחס לרבעון המקביל ב- 2018 וירידה במדדי הרווחיות. דעתי היא כי בשורה התחתונה לא נחזה בפריצת רווחיות יוצאת דופן אם כי יש לצפות כי תחילת מכירת מודל Y במחירים גבוהים תביא לשיפור ברווחיות הגולמית  במקביל לעליה במכירות  במחצית השנה של 2020 ואז כאשר הביקושים הכבושים יענו ודגמים זולים יותר יוצגו הרווחיות הגולמית / תפעולית תחזור לרמת Q4 2019.

כל זאת מתייחס לטסלה כ - "אי בודד", מודל 3 מבצע קניבליזציה במודלי X/S ויעבור קנבליזציה מדגם Y , אך טסלה אינה אי בודד. התחרות מתגברת ובאופן טיבעי, מחוץ לארה"ב לטסלה יש קושי עם התחרות , טסלה מוצאת עצמה , מול מתחרים חשמליים, לא בעמדה עדיפה.
עד אשר מודל Y יגיע להיקפי ייצור משמעותיים, כבר יהיו מתחרים אירופאים למודלי 3/Y וההתמודדות עימם תגבה מטסלה מחיר - בתחילה באירופה וסין ובהמשך עם כניסת יצרני הרכב האמריקאים הוותיקים לסגמנטים של טסלה גם בארה"ב.


כמו בימי בועת הדוט-קום האנליסטים רודפים עם מחירי המטרה אחר מחיר המניה. משחק זה ימשך עד שיפסק.

כמו בסיבובים הקודמים אמתין בסבלנות לחזרה לשפיות מחירים ואגלגל ה- CALL לקראת פקיעה ובכך נקודת האיזון של הטרייד תעלה.

















פוסט מיום 26/10/2019

עדכון 9/1/2020- לאור העליה הדרמטית במחיר המניה (485) הגדלתי הפוזיציה באמצעות מכירת שורט CALL 450 ליוני 2020 תמורת 83.25

פוסט מקורי

לפני כ- 6 חודשים סגרתי את סיבוב השורט השלישי בטסלה בשער 242.8 אך כאשר המניה זינקה לרמה הגבוהה מ 325 ולשווי שוק של כ- 53 מיליארד דולר פתחתי שוב פוזיציית שורט , רביעית משנת 2014.

מכיוון שטסלה היא מניה עתירת שורטים אך בעלת קהל משקיעים-מעריצים גדול, תוצאות רבעוניות הנתפסות כטובות מביאות לזינוק לא פרופורציונאלי במניה, שילוב של רכישות מעריצים בשילוב שורט סקוויז ושוק מניות מנופח.

תזת השורט של טסלה היא פשוטה [שני הפוסטים  בתחילת השרשור] - יצרנית רכב חדשה , גם החדשנית  ביותר, לא תצליח לפתח מודל עסקי בעל רווחיות השונה מהותית מיצרני רכב וותיקים ומכיוון שמדובר בשוק סופר תחרותי, אלו מרווחים זעירים המביאים חברות רכב לפשיטות רגל במשברים כלכליים. לאור זאת הפרמיה, בשווי שוק, שיש לתת לחברה בגין החדשנות , צריכה להיות צנועה. 

הנהלת טסלה מוכרת למשקיעים תזה שונה לחלוטין - מדובר בחברה טכנולוגית בעלת מודל וורטיקלי חדשני (שליטה על ייצור כל חלקי הרכב, ייצור סוללות , תאים סולריים, ספקית מוביליות באמצעות "רובו-טקסי")  המכוונת לצמיחה בקצבים של חברה טכנולוגית ומודל רווחיות של חברה טכנולוגית - ככל שאמכור יותר שולי הרווח יגדלו משמעותית.

הבעיה היא כי חזון ההנהלה אינו מתיישב עם המציאות בשטח :

בשנת 2018 מכירות טסלה בארה"ב ובמדינות שונות בעולם נתמכו בקרדיטים ללקוחות , כלומר המחיר ששילם הקונה היה נמוך ממה שטסלה קיבלה וזאת באדיבות משלם המסים. בשנת 2019  ההטבות הללו צומצמו באופן ניכר ולכך הייתה השפעה על הביקוש שטסלה נאלצה להתמודד עמו באמצעות הורדת מחירים לנוכח התחרות הגוברת וזאת בשעה שמודל 3 ביצע קניבליזציה לדגמים S / X היקרים והרווחיים . התוצאה משתקפת בדוחות הכספיים: 

א. ירידה במכירות - דגמי S /X היקרים והריווחים של טסלה עברו מקצב מכירות של ~27 אלף בשני הרבעונים האחרונים של 2018  לכ- 17 אלף  - ירידה של 37%
ב. הכנסות ממכירות רכב: 0% גידול בין רבעונים , ירידה של 12% ביחס לרבעון המקביל שנה שעברה למרות גידול של 3% במסירות מודל 3 מהרבעון הקודם  ו-42% ביחס לרבעון המקביל
ג. רווחיות גולמית 18.9% לעומת 22% ברבעון המקביל
ד. רווחיות תפעולית 4.1% לעומת 6.1%

הרבעון האחרון הינו רבעון ללא דרמה ותירוצים - המפעל עובד כסדרו  (מתחת לקיבולת) , אין בעיות לוגיסטיקה באירופה , אפילו ימי המלאי ירדו דרסטית כך שניראה כי הביקוש בשוק העולמי למודל 3 יעמוד על לא יותר מ- 400-350 אלף רכבים בשנה.

העצירה בצמיחת מכירות מודל 3 בארה"ב ניכרת מהנתונים:

בעוד שברבעונים 2-3/2018 מכירות מודל 3 היו מאולצות בכמות המיוצרת, ברבעון 4/2018 החברה עמדה בביקוש הכבוש + כ- 20-25 אלף יחידות שהביקוש הוקדם  מהרבעון הבא בגלל הקיטון בזיכוי המס בסוף הרבעון כך שאם נוסיף את יחידות אלו למכירות של הרבעון הראשון של 2019 , נקבל ביקוש של כ- 45-50 אלף יחידות ברבעון הראשון של 2019 , דומה לרבעונים הבאים  
2-3/2019, כך שנראה כי מודל 3 הגיע למיצוי הגידול ביקוש בשוק הגדול ביותר שלו והוא צפוי עוד לרדת עם השקת מודל Y - אני מנחש ירידה של כ- 40%-50% , כלומר סביב  22-27 אלף יחידות מודל ברבעון.

הצמיחה העתידית של טסלה אמורה להגיע ממספר מקורות :
א.  טסלה משלימה בימים אלו מפעל בסין בעל קיבולת ייצור של 150 אלף מודל 3 בשנה כך שהגידול בהיקף המכירות יצטרך לבוא באמצעות הורדת מחירים
ב. מודל Y המבוסס על מודל 3 , שאני מעריך יימכר יותר טוב ממודל 3 , אך יבצע קניבליזציה גדולה במודל 3 ו- S/X 
ג. משאית / טנדר - חזון למועד. הרודסטאר החדשה זניחה בתמונה הכללית.
ד. כל היתר - מערכות סולאריות / סוללות - לא יקרה.
ה. "רובוטקסי" - ויימו של גוגל כבר מסיעה נוסעים ברכב אוטונומי ללא נהג משגיח - טסלה מאוד רחוקה מכך ולמעשה מפגרת בתחום בהשוואה לקבוצת החברות המובילות.

באשר לביקוש, להלן טבלה  הדגמים החשמליים הנמכרים בסין:

טסלה מודל 3 מהווה רק  2% ממכירות , רחוק מאוד מהדומיננטיות שלה בארה"ב.  מדוע זה כך? התשובה טמונה בעובדה כי טסלה פגשה בסין תחרות מקומית מפותחת אשר רק בשנת 2020 -2021 תתפתח כך בשווקי המערב , למרות שכבר לא ניתן לאמר כי טסלה , באירופה של 2019 פועלת בסביבה  עם 0 תחרות:

נורבגיה היא המדינה בה הרכב החשמלי הוא הנמכר ביותר במונחי נתח שוק. עפ"י הגרף מעלה, טסלה מובילה עם  מודל 3 אך נתח השוק עומד על 11.6%.
בגרמניה, נתח שוק מודל 3 עומד על 10% , דומה ל- BMW I3 כאשר מובילת השוק הינה רנו זואי עם נתח שוק של 11%. 

היכן טסלה עדיין שולטת ללא עוררין? רק בארה"ב , בו למודל 3 נתח שוק של כ- 65% מהרכב החשמלי  ומצב זה לא ימשך לעד , התחרות תגיע, לא כדגם ספציפי אלא כשוק תחרותי עם מגוון דגמים ברמות מחיר שונות ורק אז הסיפור של טסלה כחברה בוגרת יתחיל.

באשר לרווחיות הרבעונית המפתיעה, המקור שלה טמון בירידה דרסטית של 15% בעלות התפעול ביחס לרבעון הקודם. הדבר מוזר שכן עלות זו נעה  ב- 4 הרבעונים הקודמים בטווח של 1,108 ל- 1,029 וכעת  היא עומדת על 930 מיליון דולר ברבעון . זו אינה התייעלות נטו אלא תוצאה של מספר גורמים, חשבונאיים ואחרים שבוודאי יחשפו עם הזמן.
יש גם לתת את הדעת לעובדה הבאה - הרווח עומד על  143 מיליון, ההכנסות מהטבות רגולטוריות 134 מיליון. כלומר גם ברבעון ריווחי, הרווח הוא הרוח הגבית שהממשל האמריקאי מספק. גם מקור זה יתדלדל ככל שיותר יצרנים יביאו לשוק האמריקאי רכבים חשמליים ולא יאלצו לרכוש את הקרדיטים מהחברות המייצרות.

בשורה התחתונה, החברה הפסידה, ב- 4 הרבעונים האחרונים, 828 מיליון דולר , הביקוש למוצריה הרווחיים ביותר צלל דרמטית , הכנסותיה ירדו , התחרות צפויה להתחזק  , הדגם המוביל במכירות מתקרב לקצב המכירות המקסימלי הצפוי במחזור חייו וכבר חווה ירידת מחירים והמוצר הבא צפוי לבצע קניבליזציה מהותית במוצריה הקיימים.

זן אינה חברה טכנולוגית צומחת, זו חברת רכב קטנה שההובלה הטכנולוגית שלה מצטמצמת ובמאמץ גדול אולי תגיע לאיזון ב- 2020 אך השוק מעניק לה שווי שוק של ענק רכב כמו  GM ו- 50% יותר שווי מפורד.


לאור זאת:

שורט מניה 327.5
שורט PUT 300 ספטמבר 2020 - 42
==> פוזציית שורט מכוסה, הגבלת רווח לירידה של 22% (שער 258) , כיסוי הפסד מהשורט עד לעליה של  13% (שער 369)

==> שורט CALL 330 ספטמבר 2020 - 55 . שער איזון 385 ,עליה של 17.5%